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海通戴森创始人成首富证券:生物医药、电子等高科技公司估值方法汇编

海通证券】高科技公司估值方法汇编

海通研究投资组合

本报告是海通证券科技股估值方法研讨系列的汇编报告,高端装备行业、生物医药行业、通信科技行业、电子行业、境外科技行业和计算机行业的完整版估值报告见如下链接:

投 资 要 点

生物医药行业:1)创新药产品管线估值方法:a) 估值的“金标准”——rNPV(基于风险调整的现金流折现法)。该方法把一个创新药品种分为上市前、专利保护期、专利过期后3个阶段,药品上市成功率P可根据可比项目的临床前、临床阶段成功率进行估算,贴现率r则需要针对不同情形做敏感性分析。b) 采用“5P”估值法进行创新药估值。“5P”即上市概率(Possibility of Success)、患者池(Patientpool)、渗透率(Penetration)、定价(Price)和专利(Patents& exclusivity)。2)创新医疗器械估值方法:我们认为当前通行的创新器械估值还是NPV现金流折现,基于风险调整现金流折现估值法。

高端装备行业:1)智能制造公司估值方法:系统集成商(研发人员人均投入及产出法)、研发型公司(PS法)、应用型公司(PE法)。2)先进轨道交通估值方法:PE估值法。3)航空航天估值方法:PS估值法。4)海工装备估值方法:资产基础法估值。

通信行业:1)重资产型公司的估值:此类型公司不同阶段常混合采用P/S、EV/EBITDA、P/E、DCF法进行估值。2)轻资产型公司的估值:根据公司的不同发展阶段,常采用 PEG、P/E、以及P/S(EV/Revenue)和PCF(市值/自由现金流)等方法。3)互联网特性的SAAS类企业估值:基于营收、现金流、客户数据等先行指标的P/S、EV/Revenue、LTV/CAC(客户终身价值/客户获得成本)估值体系更能反映企业的未来发展潜力。

电子行业:1)快速爆发的细分领域:比如半导体设备、设计等行业,后续国产替代空间较大,行业先发企业有望享受行业增长红利。在公司快速成长阶段宜用PS估值方法。2)发展阶段及盈利模式相对成熟的企业:PE法较为合适。另外,对于周期性较强、资产投入较大的行业,由于公司盈利受价格影响较大,我们认为用PE去估值亦可能有偏颇(如京东方A等),宜结合PB、EV/EBITDA等估值方式综合考量。3)传统细分领域(如被动元器件):DCF等传统估值方法参考意义较佳。

境外科技行业:1)境外半导体行业的估值: a)半导体轻资产设计公司:早期P/S或者P/(E+R)是相对合理的估值方法;在成熟期,盈利能力稳定,P/E估值系数相对合理。b)半导体设备公司:发展初期P/S估值方法相对更合理;成熟阶段EV/EBITDA相对合理。c)半导体制造公司:搭配使用PE估值和 EV/EBITDA估值。2)境外互联网公司的估值:早期适合EV/MAU、EV/DAU,成长期比较适合使用PS、EV/S。3)境外云服务公司的估值:以Adobe为例,转型前宜于采用PE估值体系,转型中和转型后宜于采用PS估值体系。

计算机行业:1)处于技术变革时期:PS估值。2)高研发投入时期:用APE(Adjust-PE)估值法验证估值的合理性。3)高速成长时期:PEG估值法。

风险提示

估值方法与案例匹配不当风险,市场风险,行业政策风险,贸易摩擦影响风险,行业技术发展不及预期风险等。

  1. 科创板估值探讨——生物医药行业

1.1 创新药产品管线估值详解

1.1.1 估值“金标准”:rNPV现金流折现

创新药产品线估值的“金标准”——rNPV(基于风险调整的现金流折现法)。相比于一般绝对估值方法,rNPV将技术性风险从折现率中独立出来,更加适合高风险的创新药产品线估值。该方法把一个创新药品种分为上市前、专利保护期、专利过期后3个阶段,药品上市成功率P可根据可比项目的临床前、临床阶段成功率进行估算,贴现率r则需要针对不同情形做敏感性分析。

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